180億ドルの出来高、3,200万訪問、そして2年の窓：予測市場の陣取り合戦

予測市場は約24か月で、好奇心の対象から本格的な資産クラスへ変わりました。その変化を支える数字はすでに公開され、曖昧さはありません。それでも多くの機関投資家の配分委員会にはポジションがなく、大手証券会社にはローンチ計画がなく、メディア運営者には戦略がありません。このギャップは次の2年以内に閉じます。ここではデータが何を示しているか、誰がすでに動いているか、そして私たちが一緒に働く運営者がどのように投資仮説を組み立てているかを整理します。

年率6倍の成長は、それだけで注目に値します。単なる好奇心ではなく戦略的な注目に値する理由は、この成長が明らかに需要を満たせないインフラ上で起きていることです。現在の出来高を処理しているプラットフォームは、資産クラスのグローバル会場として作られたものではありません。単一法域の会場として作られ、需要に押し流されたのです。このミスマッチが窓を作っています。

出来高はどこから来たのか

過去24か月を理解する最もきれいな方法は、曲線の各段階を何が押し上げたかに分解することです。

第1段階、2023年後半から2024年前半は、ほぼ完全にPolymarketの政治イベント出来高に牽引されました。選挙市場、議会市場、最高裁市場です。これは主に米国ベースの個人フローで、ジオブロックにもかかわらずVPNと暗号資産ネイティブのオンボーディングを通じて会場へ流れました。

第2段階、2024年半ばから2025年半ばはKalshiの機関投資家ランプです。CFTCのノーアクション姿勢が安定すると、プロのデスクが意味あるサイズでKalshiに価格提示し始めました。特にマクロファンドは、FRB決定契約とCPI契約が短期金利エクスポージャーのヘッジに使えるだけの流動性を持つことを発見しました。

第3段階、2025年後半から現在は、見方を変えた局面です。出来高は政治とマクロを超えて分散しました。スポーツ結果、商品データ、地政学イベント、暗号資産のマイルストーンが、いずれも週次で9桁ドルの出来高を処理し始めました。カテゴリーが「政治ベッティングサイト」からマルチバーティカルな契約取引所へ変わる瞬間です。

注目すべきは右端の倍率です。政治出来高はおよそ倍増しました。一方で他のすべてのバーティカルは同じ期間に8倍から19倍に成長しました。これは、成長を続けるために次の政治イベントを必要とするカテゴリーではありません。利用可能な商品面と規制された配信面によって抑えられているカテゴリーです。

証券会社が「次」なのはなぜか

2026年3月に署名されたXP × Kalshiの配信契約は、次に何が起きるかを示す最も有用なデータポイントです。この契約は商取引として新しいわけではありません。シグナルとして新しいのです。Kalshiはライセンス拡大ではなくパートナー配信を明示的に選びました。つまり、同社は個人投資家より機関投資家フローを巡る競争を重視していると見ています。

これはKalshiと競争すべきか悩んでいた証券会社にとって良いニュースです。ほぼ確実に、競争すべきではありません。

やるべきことは、XPがしていることです。誰かが運営するインフラ上で商品をホストする。証券会社は顧客関係、現地語、現地規制上の立場、信頼を持っています。インフラ運営者は決済、カストディ、流動性、契約設計を持っています。経済性は予測可能に分かれます。

• 証券会社はすべての取引から運営者手数料を受け取ります。通常、法域とリスク許容度に応じて想定元本の0.5%〜2.0%です。
• インフラレイヤーはホスティング、マッチング、決済に対して小さく上限化された手数料を受け取ります。
• トレーダーは現地語、現地規制の安心感、そしてグローバル会場と同じ流動性を持つ会場を得ます。

これは加盟店向け決済スタックとまったく同じ形です。Stripeが決済インフラをホストし、加盟店が顧客関係とマージンを持ちます。誰もコーヒー店にカード処理コードを書けとは言いません。予測市場でも同じ理由で同じことが起きます。インフラ問題は難しく、配信問題はローカルであり、同じチームが解くべきではありません。

すでに見えている規制転換

2022年のナラティブは、規制当局は予測市場に敵対的だというものでした。これはもはや正確ではありません。2026年第1四半期には、3つの重要な変化が見えています。

• 米国。 Kalshiのノーアクション立場は複数のルールメイキングサイクルを通じて延長されています。CFTCは、CFTC登録取引所上のイベント契約は規制範囲内にあると実質的に示しました。InTradeを潰した実存的な重しは取り除かれています。
• 欧州連合。 2025年12月に公表されたESMAのイベントベース・デリバティブ討議文書は、二択結果契約を初めて認識されたカテゴリーとして扱いました。規制下EU会場への道はもはや理論ではなく、複数年の手続き問題です。
• ブラジル。 CVMと財務省は国内枠組みについて共同協議しており、B3もこの資産クラスの検討を公に約束しています。XP × Kalshiの提携は、この協議を前に進める圧力になります。

まだ普遍的な明確性はありません。しかし最悪ケースは取り除かれています。これは機関が小切手を書き始める規制環境です。

Regulatory

EUは2026年第4四半期より前にイベント契約の規制枠組みを最終化するか？

Yes 38%

No 62%

すでにポジションを取り始めているのは誰か

いくつかの運営者カテゴリーはすでに動いています。彼らを見ることは、次に誰が動くかを理解する最も安い方法です。

暗号資産ネイティブ取引所。 KrakenとBitgetはいずれも2025年後半に予測市場統合の取り組みを示しました。仮説は明白です。既存ユーザーはボラティリティ商品を取引しており、二択契約は最も単純なボラティリティ商品だからです。実行上の課題は規制です。多くの暗号資産取引所は主要法域で結果契約をホストするライセンスを持っていません。

米国外の地元証券会社。 XPは名前の出ている例ですが、私たちは少なくとも4つの中南米証券会社が同じモデルの内部検討を進めていることを把握しています。彼らにとって経済性は米国同等企業より明確です。現地配信の堀がより崩しにくいからです。

スポーツブックと消費者向けフィンテック。 スポーツ結果の二択契約は、機能的にはパーレイの1レッグと同じですが、運営者にはより良いユニットエコノミクス、トレーダーには低いビグを提供します。2026年末までに少なくとも1社の大手スポーツブックが予測市場SKUを出すと見ています。

エンゲージメントの高いオーディエンスを持つメディア運営者。 伝統金融が最も過小評価しているカテゴリーです。5万人の熱心な購読者を持つニュースレター、20万人のコミュニティを持つTwitch配信者、垂直領域の読者を持つ専門メディアは、自分たちのニッチに特化した市場をホストできます。一般的な個人投資家相手よりコンバージョンは高く、顧客獲得コストは実質ゼロです。オーディエンスはすでに集約されています。私たちは、伝統的な個人向け証券会社がターゲットにする価値があると考える規模の一部しかないオーディエンスで、クリエイター主導の会場が稼働後10日以内に週次5桁ドルの出来高に到達するのを見てきました。

待つコスト

カテゴリーが速く動くとき、直感は「勝者」が見えるまで待つことです。予測市場では、その直感はずれています。プロトコルの主張は、会場レイヤーに単一の勝者はいないというものです。特定のオーディエンスを持つ数百の運営者ブランドが、共有インフラ上で動くことになります。

2027年までローンチを考え始めるのを待つことは、運営者標準が決まり、配信パターンがコード化され、初期運営者ブランドがオーディエンス帰属を固定する形成期を逃すことを意味します。また、ローンチコストが今のまま残ると仮定することでもあります。私たちはそうは見ていません。

さらに拡大する前に壊れそうなもの

年6倍で成長するカテゴリーは、滑らかには成長しません。私たちの位置から見える既知のストレスポイントは3つあり、参入予定の運営者はそれを理解しておくべきです。それぞれは同時に機会でもあります。

ストレスポイント1：決済処理能力。 現在多くのオンチェーン市場を解決するオプティミスティック・オラクルモデルは、これから想定する契約数の一部に合わせて設計されていました。UMAの投票者基盤、異議期間、紛争保証金は、週5万市場超を処理するカテゴリーによって負荷テストされます。既存レールの強化か、バーティカル特化の複数解決ネットワークへの分化が起きるでしょう。自前で運用せず管理型決済レイヤーを継承する運営者は、エンジニアリング作業なしでこの移行を乗り切れます。

ストレスポイント2：運営者ブランド間の流動性分断。 プロトコルの主張では、数百の運営者ブランドが同じ基礎市場をホストします。共有流動性がなければ、その分断により各個別の板は従来の単一会場より薄くなります。共有流動性（私たちが運用するモデル）があれば、どの運営者ブランドの注文フローも統一板に貢献し、そこから流動性を引き出します。共有流動性に統合しない運営者は、18か月以内にスプレッドで構造的不利を感じるでしょう。

ストレスポイント3：2027年の規制反動。 EUとブラジルの現在の軌道は建設的ですが、直線的ではありません。最もあり得る道筋には少なくとも1回の規制巻き戻しが含まれます。おそらく注目度の高い解決紛争や個人口座のレバレッジ損失がきっかけとなり、引き締めサイクルが始まります。クリーンなコンプライアンス姿勢を持つ運営者はそのサイクル中も生き残り成長します。グレーゾーンに依存する運営者は配信を一夜で失います。引き締めイベントは起きる前提で構築すべきです。

どれも致命的ではありません。形成期の資産クラスが必ず経験するストレスポイントです。うまくいく運営者は、それを避けられないものとして読み、姿勢を設計します。

私たちと働く運営者が今していること

証券会社、メディア企業、機関投資家デスクの間で見え始めている運営者プレイブックには4つの動きがあります。

1. オーディエンスと市場を定義する。 「予測市場をホストしたい」ではなく、「São Pauloの8万人の個人顧客向けに政治とマクロ市場をホストしたい」です。オーディエンス定義が狭いほど、すべてが速くなります。
2. 規制姿勢を選ぶ。 既存のオフショア枠組みでローンチする（速い、制約が少ない）か、国内規制会場を目指す（遅いがTAMが大きい）かです。私たちが話す多くの運営者は両方を行っています。国内ライセンスが成熟する間、オフショア枠組みでソフトローンチします。
3. インフラレイヤーを早く決める。 ここで構築 vs ライセンス分析が重要になります。ローンチまで6か月か6週間かの差は、ほぼこの決定にあります。
4. 流動性をDay-One機能として扱い、Month-Six問題にしない。 共有流動性が次の波の勝者を決める理由は別記事で書きました。短く言えば、冷えた状態から流動性を立ち上げようとする運営者は、30日以内にローンチオーディエンスの60〜80%を失います。

18か月後、このカテゴリーは大きく違って見えるでしょう。今ポジションを取る運営者が、そのときリーダーボードに名前を載せます。